fbpx

DERECHO MERCANTIL

Las pretensiones de indemnización de los accionistas por la adquisición de títulos en el mercado de valores

Foro Coordinador: Jacinto José Pérez Benítez

Planteamiento

¿Cuáles son los requisitos de aplicación del para el ejercicio de la acción de responsabilidad contra los emisores?; ¿cuáles son sus relaciones con otros posibles remedios ejercitables por el accionista, en particular, con relación a la anulabilidad por error-vicio y la responsabilidad por folleto?; ¿En qué circunstancias podría prosperar la acción por error-vicio para anular la adquisición de acciones en el mercado primario?

La protección de los inversores minoristas, que desde hace años accedieron en masa a la contratación de productos financieros, sigue constituyendo un reto para el legislador, nacional y europeo. La comercialización de productos financieros complejos entre consumidores y otros inversores no especialmente informados, ha generado un escenario de litigiosidad claramente insatisfactorio. La aplicación de los clásicos remedios contractuales, -a la cabeza de todos ellos, la anulación del contrato de inversión por vicios del consentimiento-, no resulta efectiva y obliga a forzar innecesariamente los requisitos estructurales del contrato, con un resultado disfuncional, que no satisface ni los intereses de los particulares afectados, ni se conforma con las especialidades propias de los mercados de capitales. Constituye una certeza empírica que los litigios en masa son difícilmente compatibles con una respuesta judicial de calidad.

Los esfuerzos normativos para dotar de protección a los pequeños inversores no han ofrecido el resultado esperado. Desde la incorporación de la normativa MiFID en España, (), por méritos de la , de reforma de la Ley del Mercado de Valores (, en adelante), se ha seguido avanzando por un camino de prueba y error, que ha inundado de litigios nuestros tribunales de justicia. El modelo de inversor minorista “”, y el de una entidad de servicios de inversión celosa por informar y por recabar información del perfil del cliente, han resultado un fracaso sin paliativos, incrementado por la ausencia de una previsión normativa clara y eficaz respecto de los sistemas de , tanto de Derecho Público como, singularmente, desde la perspectiva del Derecho Privado. Ambas circunstancias, -el acceso generalizado de grandes masas de población a los mercados de capitales, y la ausencia de eficaces mecanismos de protección y control, junto con un escenario normativo complejo, heterogéneo y descoordinado-, han producido el efecto de colapsar la maltrecha estructura judicial española. Solo faltaba la crisis financiera de principios del presente siglo, para agravar la situación de incertidumbre y de insatisfacción. Cuando todavía no habían obtenido una respuesta judicial uniforme los casos de la comercialización de participaciones preferentes, obligaciones subordinadas, seguros , y de otros productos estructurados entre clientes minoristas de las entidades emisoras, o de entidades financieras intermediarias, surgieron los casos de la salida a bolsa de Bankia y, especialmente, la resolución del Banco Popular, generándose un panorama de desconcierto generalizado que, como suele acontecer en estos casos, incentiva los comportamientos oportunistas y produce el efecto de crear situaciones de desigualdad.

La solución jurídica generalizada para casi todos estos supuestos ha consistido en estirar hasta sus límites la doctrina del error-vicio, irreconocible ya en su versión o tradicional, con la consecuencia de la anulación del contrato y la retroacción de sus efectos, y la restitución de prestaciones al momento de su celebración. Esta solución, -que pudo resultar coherente y proporcionada cuando se trataba de enjuiciar la situación surgida por la colocación de productos complejos entre clientes minoristas, incapaces de entender su funcionamiento-, resulta disfuncional en los casos de adquisición de productos no complejos, en particular de acciones de compañías cotizadas, en los mercados primario y secundario de valores. Los casos Bankia y Banco Popular, con las evidentes peculiaridades de cada supuesto, ejemplifican esta afirmación.

La contratación de valores mobiliarios presenta evidentes singularidades en relación con la contratación de los productos financieros que la MiFID calificaba como complejos. Las acciones que cotizan en las bolsas de valores son productos sencillos, comprensibles de modo general por el inversor medianamente formado, y presentan la singularidad de aparecer dotados de una liquidez permanente, que permite su enajenación inmediata a un precio relativamente objetivo. Sin embargo, estas características, a las que se unen su importancia estructural en una economía de mercado caracterizada por la libre circulación de capitales, demandan un sistema de adecuada y eficaz protección del inversor. También en esta materia existe un profuso cuerpo normativo, -con reglas de estructura y reglas de funcionamiento-, que encontró su hito más significativo en la , sobre el folleto que debe publicarse en el caso de oferta pública o admisión a cotización de valores, hoy derogada y sustituida por el . Pero como sucedió en relación con la normativa MiFID, el Derecho de la Unión Europea dejó a los Estados miembros el diseño de los remedios procesales para dotar de efectividad a sus disposiciones sustantivas. En el Derecho español se optó por instaurar una acción de responsabilidad específica, inicialmente introducida en el , y desarrollada por el . Hoy esta regulación forma parte del , aprobado por el Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre. Esta misma norma incluye una acción aparentemente autónoma, contenida en el , tendente a garantizar el cumplimiento de las obligaciones de información impuestas por la ley a emisores y otros sujetos.

De este modo, el inversor que sufre el fracaso de su inversión debido a una conducta no diligente del emisor, o de la entidad de servicios de inversión, cuenta con la posibilidad de optar entre diversos remedios normativos: la responsabilidad por las irregularidades del folleto de emisión, la singular acción de responsabilidad por defectos de información del y, sobre todas ellas, el remedio tradicional de la anulación del contrato por error o por dolo. Por el contrario, otros remedios del Derecho de contratos, como la resolución por incumplimiento (), o la norma general de responsabilidad contractual (), no parecen jugar aquí ningún papel, como también sucede con la posible invocación de la nulidad por infracción de ley imperativa, aunque resulte patente que el emisor incumplió la normativa sectorial de aplicación.

Con estos materiales, los tribunales se han enfrentado a las olas de litigiosidad generadas por los casos anteriormente aludidos. En el marco del caso de la salida a bolsa de Bankia, el Tribunal Supremo estableció, -con el precedente de la -, un cuerpo de jurisprudencia que hizo del error-vicio el remedio por antonomasia respecto de las adquisiciones de acciones en el mercado primario (cfr. ). Y la responsabilidad por folleto se ha configurado como el remedio típico de las adquisiciones en el secundario (), al carecer la entidad emisora de legitimación pasiva para la acción de anulabilidad del contrato. Sin embargo, si se miran las cosas con detenimiento, las peculiaridades del caso Bankia, -una entidad que salía a bolsa sin historial de cotización, en la que el folleto era la única fuente de información del inversor-, hacían pensar que se trataba de una solución particular, sin vocación de aplicación general a toda adquisición de acciones en el mercado.

El caso de la resolución del Banco Popular, con la decisión de la JUR de amortización de todos sus instrumentos de capital, y su posterior venta al Banco Santander, constituye el epítome de cuanto venimos afirmando. La pérdida de valor de todas las acciones ha provocado la interposición de más de 120.000 demandas, por valor de más de 800 millones de euros, ejercitadas por inversores que adquirieron sus valores de manera diversa a lo largo de los años, fuere con origen en la transformación de determinados productos (obligaciones convertibles y bonos subordinados, participaciones preferentes, etc.), en la OPA lanzada sobre el Banco Pastor, o a través de las sucesivas ampliaciones de capital, acometidas en 2012 y 2016, hasta la fecha fatal del 7 de junio de 2017. Las sentencias de los tribunales, de primera y segunda instancia, se cuentan por miles, y las soluciones y sus respectivas fundamentaciones no pueden resultar más heterogéneas, en línea con el ejercicio por los demandantes de pretensiones en cascada, que aparentan agotar todos los remedios imaginables del ordenamiento.

Cuando redactamos este comentario, la incertidumbre no puede resultar más acuciante. El Abogado General ha emitido sus conclusiones en la atinada y pertinente cuestión prejudicial C-410/20, planteada por la sección cuarta de la Audiencia Provincial de La Coruña, en la que está en juego nada menos que la legitimación pasiva de la entidad demandada, adquirente del banco emisor en el proceso de reestructuración bancaria. En línea con las observaciones presentadas por la Comisión, el Abogado General sostiene la falta de legitimación del banco adquirente, lo que determinaría la desestimación de las demandas, en un estado de las cosas en el que se han dictado ya miles de sentencias firmes sobre la misma cuestión. Obviamente no sabemos la respuesta que dará el TJ, pero nos parece de elemental prudencia que los tribunales suspendan los litigios pendientes hasta el pronunciamiento definitivo del Tribunal de Luxemburgo, suspensión obligada por los órganos que conocen de los litigios en última instancia.

En este maremágnum de problemas, -entre los que destaca la elección de la fecha de inicio del plazo cuatrienal de caducidad de la acción basada en el error-, hemos elegido, para esta última edición del Foro del ejercicio, la cuestión del papel que debe desempeñar, para la resolución de las patologías en la contratación del mercado de valores, la singular acción prevista en el . El análisis de la jurisprudencia recaída en el Banco Popular nos convence de la existencia de un estado general de desconcierto en relación con los remedios utilizables. La acción basada en el error-vicio no está llamada a jugar ningún papel en las adquisiciones en el mercado secundario, mientras que la responsabilidad por folleto aparece, -al menos en sus líneas más generales-, clarificada por la segunda sentencia Bankia. Pero caducada o fracasada la acción de error-vicio, y prescrita la responsabilidad por folleto, (que cuenta con una vigencia de un año desde su publicación), el remedio previsto en el artículo 124 ha asumido un papel protagonista en las demandas y en la jurisprudencia de los tribunales, cual que corona con el éxito cualquier pretensión de recuperar la inversión. Un reciente pronunciamiento del TS (), apenas se ha asomado a la cuestión, por lo que hemos solicitado a nuestros expertos que emitan opinión sobre los elementos estructurales de este singular remedio, (fruto de la transposición de la ), sobre su relación con el resto de acciones ejercitables ante el fracaso patológico de la inversión y, volviendo al inicio del problema, su opinión sobre el papel que, en las adquisiciones en los mercados de valores, debe jugar la acción tradicional de anulabilidad por error-vicio. En las respuestas de los expertos encontrará el lector una cuidada exposición de los casos, y un detallado análisis doctrinal y jurisprudencial del estado de la cuestión, así como una visión crítica del panorama normativo y jurisprudencial. La implicación de la jurisdicción penal en los casos analizados no deja de resultar inquietante, y su oculta influencia en la valoración civil de la prueba es también un aspecto preocupante del problema.

Esperamos con ello arrojar algo de luz en la solución de un estado de cosas que debiera merecer la adecuada atención del legislador, nacional o comunitario, ante la relevancia de los derechos e intereses en juego, y ante la evidencia de la falta de una respuesta judicial uniforme. Sólo nos resta transmitir al lector nuestros mejores deseos para el año que comienza.

 

Este foro ha sido publicado en el "Boletín Mercantil", en diciembre de 2021.

 

Puntos de vista

Belén Veleiro Reboredo

Las pretensiones de los accionistas por la adquisición de títulos en ...

Leer el detalle

Manuel García-Villarrubia Bernabé

Mecanismos anulatorios e indemnizatorios en la normativa del mercado de...

Leer el detalle

Fedra Valencia García

En esta ocasión el moderador del foro nos plantea algunas cuestiones e...

Leer el detalle

Leer más

Resultado